高华证券成长型市场视角国企股的相对价值吗

再放入龙珠 高华证券：成长型市场视角 国企股的相对价值 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

我们对成长型市场上的国企股进行了分析成长型市场上的国企股在MSCI新兴市场指数市值中仅占到四分之一的比重，但国企在MSCI中国指数、印尼指数和俄罗斯指数中占主导地位。鉴于投资者担忧国企的首要任务有时并非盈利、受政策影响较大，我们将国企的相对估值和回报与非国企进行了比较，并将国企所在行业与发达市场上的相应行业进行了比较。

国企股的相对估值往往较低，但表现分化从市净率来看，成长型市场国企股的估值一直低于非国企股和发达市场上的相应行业。从市盈率的绝对水平来看，国企股估值与发达市场估值相近，但金融板块和俄罗斯能源行业是明显的例外。

虽然效率相对较低，但国企收入增长更快起到了抵消作用各国国企的净资产回报率各不相同，但总体而言都较非国有企业的回报率低2%左右。然而国企销售收入的快速增长抵消了其净资产回报率低于非国有企业的影响，因此两者的盈利增速大致互相持平，这表示国企可能享受一些其他方面的优势。

当前国企股的估值折让体现了市场对未来前景的预期由于国企在企业整体利润中占比很大，因此如果国家层面的经济压力上升，国企利润可能也会面临风险。韩国国企净资产回报率的逐步下滑告诉我们：未来的成长前景对国企至关重要。中国市场化程度的进一步提升对国企估值构成重大挑战，但我们认为市场已在很大程度上计入了国企未来盈利增速走势的变化。